中泰国际：重申方达控股“买入”评级，目标价上调至3.40港元

摘要： 　　来源：中泰国际研报　　2022年收入与股东净利润略超预期　　公司2022年收入同比增加 35.7%至 2.5 亿美元，股东净利润同比增加 25.1%至 2,573.5 万美...

　　来源：中泰国际研报

　　2022年收入与股东净利润略超预期

　　公司2022年收入同比增加 35.7%至 2.5 亿美元，股东净利润同比增加 25.1%至 2,573.5 万美元，收入与利润均略超预期。分板块看，公司主要业务中除化学、制造和控制业务由于受中国疫情等影响同比下滑 13%外，其他主要业务收入均好于去年同期。实验室检测、临床前研究、早期临床/生物等效性研究业务收入分别同比增加13.1%、117.3%、33.3%，其中临床前研究业务收入超越预期，主要是因为公司苏州与武汉新研究设施开始运作导致公司在毒理及药物安评等方面服务能力提升。利润层面，公司销售费用率从3.1%下降至2.9%，导致股东净利润略超预期。

　　临床前研究与生物分析服务能力将持续提升

　　公司苏州临床前动物研究设施与武汉药效学研究设施相继于2022年投入营运，导致临床前研究与生物分析业务服务能力显着提升。苏州临床前动物研究设施已于2023年3月获得国际实验室动物护理评估和鉴定协会（AAALAC）认证，而且已于2022年下半年启动优良实验室规范（GLP）验证测试。国内现行法律规定新药临床前安全评价必须在通过GLP认证的实验室进行，但是GLP认证对实验室硬件、软件及药检人才要求均很高，因此对中小型药企来说建设难度很高。我们认为如公司实验室能通过GLP认证，将获得更多临床前研究订单。除此以外，公司上海临港实验室（主要提供药物代谢和药代动力学（「DMPK」及大分子生物分析）也在2022年9月投入营运，未来公司在DMPK与生物分析方面的服务能力将提升。

　　上调2023-25E收入与股东净利润预测

　　我们将2023-25E收入预测分别上调4.8%、5.0%，股东净利润预测分别上调3.5%、4.7%，预计2022-25E收入与股东净利润CAGR分别为24.7%与26.4%，基于：1）公司在手订单持续快速增长：公司2022年底在手订单总额同比增加41.6%至约3.4亿美元并略超预期，公司的新增订单多数在1~3年内完成，因此预计收入将维持较快增长。2）预计2023年中国业务毛利率将回升：由于上海及郑州生产基地 2022 年上半年受疫情影响较大，2022年上半年公司中国业务毛利率下降至19.4%，但下半年已回升至25%，我们预计2023年将维持同一水平。

　　重申“买入”评级，目标价上调至3.40港元

　　由于公司2022年收入中78.4%来自北美，我们早先曾因忧虑疫情通关受扰的负面影响上调风险溢价假设，但是目前中国已通关，我们下调风险溢价假设。根据调整后DCF模型，我们将目标价从3.15港元上调至3.40港元。

　　风险提示：

　　（一）全球疫情反复可能影响公司业绩；（二）新建实验室与进入新市场可能会有磨合期；（三）人民币汇率波动可能影响业绩