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炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：大族数控在业绩羸弱下，却又进行清仓式分红，大族数控似乎沦为大股东的资本工具。一方面，大比例分红或可以给高质押率的大股东输血；另一方面，高额的分红可以增厚大股东业绩，通过分红财技“抢救”大族激光的业绩颓势。此外，大族数控上市后业绩大幅变脸，这或否说明公司上市前夕高增长可持续性差。然而，公司招股书八大风险提示却对此只字不提，其风险提示是否充分？作为保荐的中信证券是否勤勉尽责？
近日，大族数控公布了上市后首份年报成绩单，业绩出现大变脸。
2022年年报显示，公司实现营业收入27.86亿元，同比减少31.72%，归母净利润4.35亿元，同比减少37.8%。
对于业绩大幅下滑，公司年报中解释称，公司营收同比下降的主要原因是宏观经济波动和国际地缘政治冲突导致的通货膨胀抑制了电子产品的消费，PCB行业需求放缓，导致公司下游客户PCB设备投资放缓和延迟。
清仓式分红为大股东输血还是为抢救大族激光报表？
值得一提的是，公司的2022年几乎清仓式分红引发市场关注。
2022年报显示，公司拟以总股本42000万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币20元，合计派发现金红利人民币8.4亿元，占同期归母净利润的比例为193.24%，不送红股，不进行资本公积转增股本。
如此大手笔分红引发市场质疑，一方面，公司巨额募资意味着公司近期较大的资本性支出；另一方面，在市场需求疲软下，公司如此激进是否具备可持续性。
那公司此时为何如此激进的分红？我们进一步发现，公司如此分红或可以给大股东带来两大好处，可谓“一石二鸟”。
其一，控股股东业绩疲软，大额分红或可以通过投资收益增厚控股股东报表业绩。
2022年，大族激光业绩整体表现也较差，其实现营业收入149.61亿元，同比下降8.4%；扣非归母净利9.75亿元，同比下滑43.25%。大族激光是大族数控第一大股东，持股占比达84.73%，可以从中获得约7.12亿元分红。这笔分红收益大大提升公司财报业绩，该笔分红或将会在大族激光今年上半年财报中得到体现。
其二，在大股东流动性较为紧张的情况下，大比例分红或一定程度可以给大股东输血。大族数控控股股东为大族激光，持股比例高达84.73%，族数控和大族激光同为高云峰控制。换言之，公司如此清仓式分红最大受益者为实控人。值得注意的是，实控人股权质押比例较高，其在大族激光的质押率近八成。
需要提醒投资者的是，大族系实控人不仅对上市公司的股权质押率高，其体外有息负债规模也不然小觑。
上市即破发定价过高？上市后业绩大变脸
2022年2月大族激光将大族数控分拆上市。公开资料显示，公司主营业务包括PCB专用设备的研发、生产和销售，目前主要营收来源于多层板及普通HDI市场。
上市前夕，公司的业绩大涨。上市前夕，2021年，公司营收为40.81亿元，同比增长为84.62%；同期归母净利为6.99亿元，同比增幅为130.21%。
在大涨的业绩加持下，公司超募。大族数控原计划IPO募资18.4亿元，用于PCB专用设备生产改扩建项目和PCB专用设备技术研发中心建设项目。但大族数控最终确定发行价格达到76.56元/股，对应融资规模为32.16亿元，超额募资近1倍。
大族数控的保荐机构（主承销商）是中信证券，保荐代表人是吴斌、熊科伊。此次大族数控公开发行新股的发行费用（不含增值税）合计1.34亿元，其中中信证券获得承销及保荐费1.15亿元。
如此超募到底定价是否合理呢？按照76.56元的发行价，大族数控发行市盈率达到108.4倍，高于行业最近一个月平均动态市盈率34.26倍和可比上市公司PE均值89.84倍。
为何上市后业绩出现大幅变脸？
从需求端看，2022年，受地缘政局不稳定、全球通货膨胀、消费信心指数下滑等因素冲击，电子产品消费被抑制，订单大幅下滑降低企业新设备投资意愿，PCB行业处于下行。2022年年报显示，公司第一大业务钻孔类产品营收为16.67亿元，大幅下滑45.31%；检测类设备和贴附类设备的营收也分别下滑10.60%和54.18%。
从供给端看，在需求疲软之际，近年行业积极扩张的产能还在消化。由于国内 PCB 企业特别是内资企业， 主要集中在单双面及多层板领域，经过2019-2021 年的强劲扩产，国内 PCB 产能需要更长时间来消化，导致新增设备订单明显减少。
此外，新的行业增量空间还有待时日。虽然内资企业在高阶HDI、封装基板等高附加值市场积极布局，但由于该类产能建设周期长、客户认证难度大，高端专用加工设备的需求呈现增加趋势但未能明显放量，短期内对专用设备市场的提振幅度较弱。
招股书风险提示不足？存货指标或提前预警
公司上市前后业绩变化差异巨大，这或说明公司高增长可持续性差。然而，在大族数控的招股书中，公司似乎并未对其高增长不具可持续性给出一定风险提示。
从商业模式看，公司主要采用“以销定产” 的生产模式，具体为：供应链与交付平台结合需求预测、意向订单、实际订单、备货情况及产能等情况按月编制《整机计划》，按 BOM 组织物料，由生产部门按作业指导书进行模块化组装，再进行总装调试。从采购模式上，公司主要采用“以产定采” 辅以“安全库存” 的方式开展生产性物料的采购，主要采购类别包括钣金机加件、机械器件、外购模组、光学器件等。
换言之，在这种“以销定产”、“以产定采”及“安全库存”库存的模式下，公司存货备货情况，或间接能够反映公司订单情况。令人诧异的是，在上市前夕，公司的2021年第四季度存货环比出现大幅下滑。招股书显示，公司存货由三季度末的15.7亿元下降至四季度末的12.13亿元，环比下滑23%。
PCB 作为电子元器件之母，是电子元器件的支柱和连接电路的桥梁。PCB 专用设备产业链的上游主要为模组、光学器件、控制电子件、机械器件、钣金机加件等器件生产商，下游为 PCB 制造商（如鹏鼎控股、东山精密、深南电路等）。半导体芯片与多层板、HDI 板、IC 封装基板、挠性板及刚挠结合板等各类 PCB 板及零部件进行装配后广泛应用于 5G 通信、计算机、汽车电子等各类终端电子产品，是电子信息产业链的重要组成部分。这或说明公司的业绩下游消费电子行情正相关。
那2021年消费电子行情究竟如何呢？
2021年消费电子板块面临诸多挑战，如疫情反复、市场需求下降导致终端厂商出货量不及预期等。同时有多家消费电子企业在年报中表示受原材料价格上涨影响，公司利润空间压缩。其中，2021 年下半年以来，受疫情持续、芯片短缺、美联储加息、地缘政 治等因素影响，以手机、PC 为代表的消费电子需求持续走弱。
国内5G建设进度放缓，叠加大规模产能释放带来价格竞争，以通讯业务为主的PCB厂商收入增长乏力且利润承压。根据工信部《2021年通信业统计公报》，2021年5G投资1849亿元，同比增长8.9%，2021年新建基站超65万个，同比增长8.3%，5G建设进度由预期的高速增长转为趋缓。公开资料显示，2021年35家PCB上市公司中营业收入增长家数占比达94%，但受原材料大幅涨价等影响，企业毛利率普遍下滑，其中净利润同比下降或亏损的家数占比达到46%，而利润增长企业的利润增幅亦大幅低于收入增幅
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