摘要：
作者：东海期货 明道雨 投资要点： 1、宏观：欧欧美经济通胀放缓，美联储鹰派暂停加息 1.1 美欧通胀下行速度加快，核心通胀压力仍旧较大 目前欧美通胀同步放缓，... 微信号
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作者：东海期货 明道雨
投资要点：
1、宏观：欧欧美经济通胀放缓，美联储鹰派暂停加息
1.1 美欧通胀下行速度加快，核心通胀压力仍旧较大
目前欧美通胀同步放缓，美国5月CPI 4%，较上月下降0.9%；核心CPI 5.3%，前值5.5%；4月PCE 4.4%，核心PCE 4.7%，分别上升0.2%和0.1%，美国整体通胀压力有所缓解，但核心通胀压力依旧较大。欧洲6月CPI降至5.5%，较上月下降0.6%，核心CPI 5.4%，前值5.3%，通胀继续下降，核心通胀依旧较强。一方面，欧盟对俄罗斯石油和天然气实施限价措施、对部分能源市场电力价格实施价格上限，欧洲各国天然气供应增加、需求下调，欧洲天然气价格持续偏弱运行。另一方面，由于全球经济持续放缓，需求下降，原油价格持续低位运行。由于能源价格的下跌，欧美能源通胀大幅缓解。但是美国核心CPI由于房屋租金、服务业消费等核心CPI支撑维持较高水平，但整体通胀由于能源以及二手车等大幅回落，美国通胀压力有所缓解。欧洲则主要由于能源成本大幅下降、通胀继续放缓，但核心通胀依旧较高。
1.2 欧美经济继续放缓
美国方面，美国6月Markit制造业PMI初值为46.3，预期48.5，前值48.4；Markit服务业PMI初值为54.1，预期54，前值54.9，服务业经济景气小幅回落。就业方面，美国5月新增非农就业人数33.9万人，预期19万人，前值25.3万人；失业率3.7%，预期3.5%，前值3.4%。美国就业市场就业市场仍然偏紧。美国5月平均时薪同比4.3%，前值4.4%；环比0.3%，前值0.5%，薪资增速略有放缓，但依旧保持较高水平。目前美国劳动力市场整体仍旧紧张，就业--薪资--通胀螺旋上升循环仍存。消费方面，美国6月密歇根大学消费者信心指数初值为63.9，预估为60，前值为59.2，5月消费支出环比小幅增长0.1%，消费几近停滞。目前由于美国经济整体较好、核心通胀压力仍存，美联储7月加息概率仍旧较高。欧洲方面，欧元区6月制造业PMI初值降至43.6，预期44.8，前值44.8，服务业PMI下降至52.4，预期54.5，前值55.1，Markit综合PMI初值降至50.3，预期52.5，前值52.8；欧元区6月份PMI数据显示欧洲经济增速整体大幅放缓。但鉴于当前的经济和通胀情况，欧央行加息预期仍存，但表态略有软化。
1.3 美联储鹰派暂停加息，7月大概率加息25BP
美联储方面，美联储6月暂停加息，维持利率为5.00%-5.25%区间。美联储官员一致同意维持利率在5%-5.25%水平，保持利率不变将能够评估更多的数据、继续出售国债和MBS计划。对于利率前景，今年点阵图中值预期上升50BP至5.6%，暗示再加息两次，到明年底将降息4~5次、鲍威尔表示不应将六月的暂停称为“跳过加息”，将根据数据逐次会议作出决策、今年降息是不合适的，讨论过在未来几年降息。对于通胀前景，通胀已经有所缓和，但仍处于高位、达到2%的目标还有很长的路要走、只看到了服务业通胀回落的“早期迹象”、核心PCE方面没有看到太多进展，希望看到这一数据明显下降。对于经济前景，下调2023年底失业率预期中值至4.1%、上调美国2023年底GDP增速预期中值至1.0%、家庭和企业信贷状况收紧可能会对经济活动、招聘和通胀造成压力，但影响程度不明、劳动力市场逐渐降温可能有助于经济实现软着陆。当前由于美国就业市场好于预期且核心通胀压力仍存，美联储6月暂停加息，但是美联储主席以及部分美联储官员暗示年内预计有两次加息，具体取决于数据，表态整体偏鹰。
1.4 国内经济复苏放缓，人民币汇率短期承压
经济方面，中国4月中下旬开始，国内经济复苏动能开始放缓，制造业PMI重新回落至荣枯线下方，5月制造业PMI进一步下降，经济复苏动能进一步放缓，投资大幅弱于预期，房地产投资修复放缓、基建和制造业投资放缓，国内经济内生动能仍旧较弱。
通胀方面，短期国内通胀下行压力较大，央行进一步降息，导致人民币汇率持续承压，国内股市和大宗商品市场短期回调或者下跌。
宽信用方面，国内货币政策持续宽松，但是由于国内经济复苏放缓，宽信用过程受阻；此外稳经济政策效果逐步消退，宽信用动能进一步减弱，国内宽货币向宽信用传导乏力，需要信用端政策进一步出台。
汇率方面，近期人民币汇率持续承压。外部因素是由于美元短期走强，人民币被动承压；内部因素是国内经济复苏不及预期，货币政策有进一步超预期宽松，加大人民币汇率压力。由于人民币持续承压，人民币资产吸引力下降，国内风险资产短期回调。
展望7月，关注美联储货币政策以及月底政治局会议对国内市场造成的影响；同时关注国内消费、投资、国内基建和房地产实际需求情况对内需型大宗商品市场的影。
整体来看，海外宏观方面，由于美国就业市场好于预期且核心通胀压力仍存，美联储6月暂停加息，但是美联储主席以及部分美联储官员暗示年内预计有两次加息，具体取决于数据，表态整体偏鹰。短期导致美元反弹，同时压制股市风险偏好。但是目前欧美经济数据大幅放缓可能再次引发市场对于衰退的担忧。后期继续关注经济、通胀情况以及美联储货币政策预期对市场的影响。国内宏观方面，国内经济复苏放缓，投资大幅弱于预期，房地产投资修复放缓、基建和制造业投资放缓，打压国内风险偏好，但是政策预期较强，目前央行已经兑现了降息预期，后续关注国内需求侧刺激政策兑现情况。关注美联储货币政策以及月底政治局会议对国内市场造成的影响；同时关注国内消费、投资、国内基建和房地产实际需求情况对内需型大宗商品市场的影响。
2、需求：欧美需求整体偏弱，国内需求不及预期
2.1 海外商品需求继续放缓，整体偏弱
由于欧美通胀仍旧较高，商品需求整体偏弱。制造业方面，美国6月Markit制造业 PMI46.3%，下降2.1；欧元区制造业PMI43.6%，下降1.2%；欧美制造业景气整体小幅下降，商品需求继续放缓且弱于预期；欧美5月制造业新订单需求也小幅下降，其中美国5月整体较弱；此外，美国仍处于主动去库存阶段。房地产方面，6月美国房贷利率有所上升，但6月美国住房市场指数55，前值50，房地产景气度连续6个月回升；新屋和成屋销售大幅改善，对经济的支撑作用逐步增强。汽车方面，由于汽车贷款利率持续较高，汽车销售持续较弱。
消费方面，由于美国就业市场仍旧较为强劲，消费潜力和能力仍旧保持较高水平。美国5月个人消费实际支出同比2.08%，环比0.1%。其中，耐用品环比-1.17%，同比2.41%；非耐用品环比0.03%，同比0.38%；服务消费环比0.17%，同比2.57%。5月零售环比0.3%，增速有所提升。美国消费支出短期放缓，其中服务消费依旧较为强劲，商品消费短期回落。
2.2 国内商品需求仍旧较弱
中国6月官方制造业PMI为49%，非制造业PMI为53.2%，综合PMI为52.3%，前值52.9%。制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别高于上月0.2、低于上月1.3和0.6个百分点，我国经济景气水平有所回落。但制造业PMI略有回升，商品需求仍旧偏弱，但有所回升。从经济驱动力来看，驱动经济增长的三驾马车继续分化，其中1-5月固定资产投资累计同比4%，较4月下降0.7个百分点；消费同比增长9.3%，较1-4月上升0.8个百分点；1-4月进出口同比-2.8%，较1-4月扩大0.9个百分点。目前国内经济增长三驾马车中，投资基建、制造业继续，且房地产投资修复偏慢；外贸出口超预期下降、整体拖累经济；消费延续复苏，对经济的拉动增强。
2.2.1 房地产销售放缓，投资仍旧偏弱
5月商品房销售面积同比增长-19.2%，降幅较前值扩大7.9个百分点，商品房销售额同比增长-4.8%，较前值下降18个百分点，房地产销售有所放缓。房地产开发资金来源方面， 5月当月同比增长-9.1%，下降9.9%，资金来源大幅放缓；房地产开发投资同比增长-21.5%，降幅较前值扩大5.3个百分点，房地产投资仍旧较弱。5月新开工面积同比增长-28.5%，较前值扩大0.2%，施工面积同比增长-36.3%，降幅较前值缩窄9.4%，竣工面积同比增长24.5%，较前值下降12.7%；竣工端仍旧相对较强。目前由于居民购房信心有所减退，房地产销售有所放缓，房地产资金来源压力仍旧相对较大，房地产投资修复继续放缓；房地产竣工有国家“保交楼”政策的推进落实支持，竣工情况仍旧相对较好；但新开工受房企资金问题仍旧较重和企业拿地情况不佳等原因整体修复较慢。目前房地产市场修复动力不强，需要国家政策的进一步刺激和居民部门信心的回升和加杠杆。
2.2.2 基建投资继续放缓
5月基建投资4.9%，前值7.9%，较前值下降3%，基建投资增速继续放缓。随着国内进入开工旺季，但是一方面由于节后国内基建项目集中开工，资金需求较大；另一方面由于专项债发行偏慢以及地方政府政府性基金收入大幅不及预期导致地方政府收入不及预期，基建项目资金短期较为紧张，在一定程度上影响基建投资，导致基建投资增速继续放缓。从建筑业景气度来看，6月建筑业PMI55.7%，前值58.2%，下降2.5%，景气度继续回落，但依旧保持较高景气；建筑业新订单48.7%，前值49.5%，下降0.8%，短期订单继续下降，需求端短期继续下降。后期关注国家政策、房市恢复和土地成交情况以及基建资金到位情况。
2.2.3 制造业投资继续小幅放缓
5月制造业投资同比5.1%，前值5.3%，较前值下降0.2%，整体继续小幅回落。目前国家大力发展投资高科技行业，高科技行业整体维持高景气水平，专用设备、汽车业、计算机、通信等高技术产业投资依旧保持较高增速；虽然短期由于国内复苏预期回升，企业投资信心回暖，企业投资意愿上升；但是由于目前国内仍处于去库存周期，周期性行业投资继续放缓，拖累整体制造业。其中，存货投资方面，5月工业企业产成品存货同比3.2%，较上月下降2.7%，制造业处于主动去库阶段。资本开支投资方面，5月工业企业利润增速同比增长-18.8%，收窄1.8%，企业业绩下降影响未来资本开支意愿。
未来一方面随着制造业企业利润逐步筑底回暖和信心回暖，未来企业资本开支意愿可能上升，对制造业投资有一定的支撑；但是，另一方面，目前国外需求增速整体呈回落趋势，国内外进入去库存阶段，制造业投资动力可能较弱，拖累整体投资。
2.3 国内消费继续高增但不及市场预期
5月份，社社会消费品零售总额同比增长12.7%，预期13.6%，前值18.4%，较前值回落5.7个百分点。一方面是由于去年同期疫情因素导致基数效应较低。另一方面由于汽车、餐饮、纺织服装、通讯器材、金银珠宝、体育娱乐等消费大幅回升所。
其中汽车消费同比增长24.2%，餐饮收入同比增长35.1%，服装、鞋帽等消费同比增长17.6%，通讯器材类消费同比增长27.4%，金银珠宝类消费同比增长24.4%，体育、娱乐用品类消费同比增长14.3%。但是家电和建筑及装潢类材料等与地产相关消费仍旧是拖累，其中家用电器和音像器材类消费同比增长0.1%，建筑及装潢材料类消费同比增长-14.6%。目前来看，消费复苏方向不变，但是消费结构仍然分化。餐饮、旅游等服务消费复苏强劲，房地产相关商品消费整体较弱。
2.4 出口超预期回落，外需压力加大
中国5月进出口总额（以美元计）5011.9亿美元，同比下降6.2%，前值为1.1%，下降7.3%。其中，出口2835亿美元，同比下降7.5%，预期下降1.8%，前值增长8.5%，下降16%，大幅不及市场预期；进口2176亿美元，同比下降4.5%，预期下降8%，前值下降7.9%，降幅收窄3.4%；贸易顺差658.1亿美元，预期954.5亿美元，前值902.1亿美元。整体呈衰退式顺差。从进出口订单来看，6月新出口订单46.4%，较上月下降0.8%；进口订单47%，较上月下降1.6%，进出口订单增速继续放缓。目前进出口同步走弱，国内呈衰退式顺差。未来随着欧美经济进一步放缓，出口增速或继续回落，但对东盟及一带一路沿线国家出口增长以及新出口增长动能对国内整体出口形成一定的支撑；而且复苏结构以消费复苏为主，投资继续放缓，商品需求回复偏慢，以及进口价格同比增速较低，预计进口短期将继续维持低增速，净出口或对经济有一定的拖累。
整体来看，外需方面，虽然海外经济整体仍具韧性，但欧美制造业景气及需求整体继续放缓，商品消费整体偏弱；国内出口订单下降，外需相对较差，外需对大宗商品需求支撑较弱。内需方面，当前制造业投资需求以及基建投资需求对内需支撑有所减弱，进一步放缓；5月房地产市场进一步放缓，实际投资需求修复仍旧较慢；基建项目因资金问题，推进较慢，商品需求整体继续放缓；短期对螺纹热卷等黑色金属，铝、锌、铜等有色金属、以及甲醇等部分化工商品价格支撑减弱。对商品价格影响方面，当前国外需求整体较弱，海外商品需求端对大宗商品支撑不强，铜等有色金属以及原油等商品价格短期受到压制。国内商品需求整体仍旧较弱，需求放缓且不及市场预期，短期对黑色等内需型商品价格有一定的压制，但是政策端的刺激预期提振市场偏好，后期等待政策端的兑现。
3、供给：欧美供应增速保持低位，国内有所上升
3.1 国外商品供应增速继续放缓
工业生产方面，5月美国原材料、制造业、采矿业生产小幅下降，产能利用率小幅下降；且仍然不及需求增速。欧洲工业生产由于成本原因继续维持低位增长。库存方面，美国商品需求持续放缓，美国原材料和制造业处于主动去库阶段，整体利空商品价格。
行业方面，能源方面，一方面随着欧洲天然气供应渠道的增加，欧洲能源危机缓解；另一方面，全球煤炭价格下降以及需求放缓，导致天然气价格下降，欧洲天然气价格持续偏弱。原油方面，虽然OPEC+超预期减产，但是欧美经济继续放缓，需求下降，原油价格持续低位震荡。
3.2 国内工业生产有所加快
工业生产方面，5月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.5%，预期3.6%，前值5.6%，较前值下降2.1个百分点，主要由于终端需求放缓，工业企业开工率普遍下调。分三大门类看，5月份，采矿业增加值同比下降1.2%，制造业增长4.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.8%。由于采暖季逐步结束以及需求放缓，煤炭等采矿业生产有所放缓；制造业由于国内外需求放缓，制造业等工业生产继续放缓，但是汽车制造业、电器机械和器材制造业同比录得23.8%和15.4%的大幅增长。随着国内经济复苏步伐放缓，工业生产增速可能跟随放缓。6月份，制造业生产PMI 50.3%，较前值49.6%上升0.7%，制造业生产有所回升；此外，6月工厂开工率有所回升，目前国内生产整体有所加快。
3.3 各行业开工有所回升
能源方面，5月原煤产量同比4.2%，下降0.3%；发电量同比5.6%，下降0.5%。建材方面，5月钢材产量同比-1.3%，下降6.3%；水泥-0.4%，下降1.8%；沥青0.36%，上升0.39%。6月全国高炉开工率、沥青开工率底部回升，供应上升。化工方面，5月液化石油气6.35%，下降9.2%；塑料制品3.3%，下降3.9%；6月PTA、MEG、聚酯聚合、PE、甲醇以及纯碱等开工率有所回升。有色方面，5月十种有色金属同比5.1%，下降1%；铜材10.2%，下降2.2%。有色产量增速继续保持较高水平。国内供给方面，建材、有色、化工在6月开工率均有所回升；6月随着国内商品需求预期有所抬升，国内开工有所上升，供给整体有所上升。
整体来看，海外供给方面，欧洲天然气供应增加，能源危机缓解；但是工业生产由于能源成本依旧较高、需求较弱，工业生产持续低迷。美国由于需求整体较弱，工业生产整体放缓；但消费需求增速放缓，工业品紧张局面基本缓解。国内供给方面，建材、有色、化工在6月开工率均有所回升；6月随着国内商品需求预期有所抬升，国内开工有所上升，供给整体有所上升，但由于需求仍旧偏弱，供应整体较为充裕。对商品价格影响方面，能源方面，欧洲能源危机缓解，天然气价格低位震荡；原油方面，OPEC+继续维持减产、但俄罗斯原油出口上升，抵消OPEC+减产的努力，对油价支撑不强，而且欧美需求放缓，压制原油价格。有色，欧洲电力成本依旧相对较高、需求低迷，生产仍旧低迷；国内产量增速保持高位，供应有所增加，但国内外需求放缓，有色整体偏弱。建筑材料，钢铁、沥青等开工率有所上升，但需求仍旧较弱，对价格有一定的压制。化工，开工率回升，生产有所加快，但需求弹性不大，整体偏弱。
4、2023年7月大类资产及商品策略
一方面由于欧美核心通胀压力仍存，美联储官员表态持续偏鹰；另一方面，美国经济相对强于欧元区，欧央行偏鹰立场略有软化，美元走强。国内经济复苏放缓，呈消费强、投资偏弱结构，压制风险偏好。
因此，股市方面，国内经济复苏放缓、宽信用传导乏力，经济刺激预期消化后，等待政策兑现；债市方面，通胀走低，央行超预期降息、国内经济不及预期，国内债券价格高位偏强震荡；汇率方面，美国经济基本面相对强于欧元区，美元走强，国内复苏放缓，人民币短期承压。大宗商品板块策略方面，海外商品需求较弱，国内需求不及预期，政策刺激预期等待兑现。其中，能源板块，OPEC+减产、俄罗斯产量和出口上升；但全球需求放缓，原油低位震荡；有色板块，美元反弹，海外需求放缓，国内需求不及预期，有色短期受到压制，关注国内政策兑现情况；贵金属板块，美元短期反弹且全球风险偏好回暖，贵金属短期回调。黑色板块，虽基建、制造业以及地产需求现实较弱，但政策预期较强，黑色短期震荡。
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