海通国际-洋河股份-002304

摘要： 　　事件。23H1公司实现营业收入218.7亿元，同比增长15.7%；归母净利润78.6亿元，同比增长14.1%；扣非归母净利润77.1亿元，同比增长16.1%。23Q2实现营业收...

　　事件。23H1公司实现营业收入218.7亿元，同比增长15.7%；归母净利润78.6亿元，同比增长14.1%；扣非归母净利润77.1亿元，同比增长16.1%。23Q2实现营业收入68.3亿元，同比增长16.1%；归母净利润21.0亿元，同比增长9.9%；扣非归母净利润20.5亿元，同比增长17.3%。

　　中高档占比再创新高，持续推进全国化布局。23H1公司白酒业务营收213.9亿元，同比+16.2%，其中销量/吨价同比+8.7%/6.9%。分档次来看，中高档/普通酒营收190.5/24.1亿元，同比+17.6%/3.8%，中高档酒占比同比提升1.1pct至89.1%。受益于大众消费和宴席需求回补，水晶梦、天之蓝市场动销加快，经渠道反馈预计

　　增速在20%以上，海之蓝稳健增长，因商务消费整体恢复较慢，公司对M6+等产品执行了控货挺价工作，市场投放节奏略有放缓。

　　分地区来看，23H1公司省内/外营收同比+9.9%/21.0%，省外占比提升2.4pct至55.9%。报告期内，公司经销商数量较上年末增加8/215至2985/5476家，经销商扩容显著，其中江西、湖北、湖南等市场增量贡献明显，全国化布局有序推进。

　　加大营销费用投入，23Q2毛销率稳步提升。23H1/23Q2公司综合毛利率为76.1%/75.1%，同比+2.2pct/8.6pct，二季度毛利率提升较快，一方面来自于基数原因，今年产品结构升级趋势延续，但去

　　年同期因场景受限，梦系列销售受损而海之蓝升级导致增速较快，另一方面主因公司加大对渠道和终端的红包政策支持，货折

　　力度较往期减少。23H1/23Q2公司销售费用率同比+2.5pct/+6.1pct至10.3%/16.8%，其中广告促销费/职工薪酬同比+74.9%/31.5%，合计占销售费用比例为87.7%。从毛销率来看，公司23H1/23Q2同比-0.3pct/+2.5%pct，单二季度仍有提升。23H1/23Q2公司管理费用率同比-0.7pct/-1.7pct，净利润率同比-0.5pct/-1.7pct至35.9%/30.7%，受到阶段性影响。

　　渠道布局逐步深化，产品品牌双轮驱动。上半年白酒市场整体呈现弱复苏态势，消费结构向头部集中，行业分化加剧。公司持续

　　深化渠道网点建设，打造高地样板市场，加大县乡渠道下沉，同时强化数字化营销，引导消费者复购。在组织管理上，公司以

　　“3+4”指标考核体系，团队激励充足。同时，公司也持续聚焦产品力与品牌力的双轮驱动，提高以品质为核心的产品力打造，激发

　　和重塑品牌高度。全年来看，公司营收指引同比增长15%，目标完成确定性强。

　　投资建议与盈利预测。我们预计公司2023-2025年营收分别为350.3/400.6/455.4亿元，净利润分别为110.3/130.1/151.5亿元，对应EPS为7.32/8.63/10.05元（前值7.45/8.84/10.44元）。参考可比公司2023年PE平均值为30x，给予洋河股份2023年26x PE（前值为27x），目标价由201元下调至为190元，维持“优于大市”评级。

风险提示：宏观经济不确定性，行业竞争加剧，费投影响盈利